Όταν οι αποτιμήσεις αποκλίνουν από τα θεμελιώδη μεγέθη, έμπειροι επενδυτές αναμένεται να παρεμβαίνουν για να τις διορθώσουν. Η θεωρία αυτή ακούγεται ιδανική, όμως στην πράξη τα πράγματα είναι διαφορετικά, σημειώνει ο Economist.
Αυτό διότι οι αγορές παρασύρονται συχνά από το συναίσθημα, με αποτέλεσμα οι αποτιμήσεις να απομακρύνονται από τα θεμελιώδη στοιχεία. Οι οικονομολόγοι έχουν τεκμηριώσει με ακρίβεια παρατεταμένες στρεβλώσεις στις τιμές. Συστηματικές ροές, για παράδειγμα, μπορούν να επηρεάσουν τις αγορές ακόμη και όταν είναι γνωστές εκ των προτέρων στους επενδυτές και δεν σχετίζονται με τις προοπτικές κερδοφορίας. Όταν μια μετοχή προστίθεται σε έναν δείκτη, η τιμή της συχνά αυξάνεται. Αντίστοιχα, οι προβλέψιμες επανεπενδύσεις μερισμάτων τείνουν να ωθούν τις τιμές προς τα πάνω.
Το ερώτημα που προκύπτει είναι γιατί συμβαίνει αυτό και ποιος τελικά μπορεί να διορθώσει την αγορά. Αν ρωτήσει κανείς στη Wall Street ποιοι είναι οι arbitrageurs που διατηρούν τις τιμές σε ισορροπία, θα λάβει τις συνήθεις απαντήσεις: τα hedge funds και τα quants, εξοπλισμένα με αναλυτές και αλγορίθμους, θεωρούνται οι πιο φυσικοί υποψήφιοι. Ο κλάδος έχει αυξήσει τα υπό διαχείριση κεφάλαιά του από 1,4 τρισ. δολάρια σε 4,5 τρισ. δολάρια την τελευταία δεκαετία και μπορεί εύκολα να εντοπίζει λανθασμένες τιμολογήσεις. Άλλοι αναφέρουν τους short-sellers, που βρίσκονται πάντα σε επιφυλακή για σημάδια φούσκας, ή τους ιδιώτες επενδυτές, οι οποίοι πλέον αγοράζουν επιθετικά στις πτώσεις.
Ένας ακόμη υποψήφιος
Υπάρχει όμως και ένας υποψήφιος που αναφέρεται σπανιότερα και αυτός είναι οι ίδιες οι εταιρείες, σημειώνει ο Economist. Τέτοιες επιχειρήσεις συνήθως θεωρούνται παθητικοί συλλέκτες κεφαλαίων, όχι ενεργοί συμμετέχοντες στην αγορά και σίγουρα όχι ως αυτή που την πειθαρχούν.
Παρόλο που μπορούν να δράσουν βάσει λανθασμένων τιμολογήσεων, οι εταιρείες συνήθως εστιάζουν περισσότερο στην επέκταση της δικής τους δραστηριότητας παρά στην αναζήτηση υπεραξίας. Οι διευθύνοντες σύμβουλοι έχουν επιχειρησιακό υπόβαθρο και είναι πιο εξοικειωμένοι με τις κεφαλαιουχικές δαπάνες παρά με τις κεφαλαιαγορές. Όταν οι οικονομικοί διευθυντές παρεμβαίνουν στην αγορά – για να εκδώσουν ή να επαναγοράσουν μετοχές, για παράδειγμα – η αποτίμηση είναι μόνο μία από τις πολλές παραμέτρους που λαμβάνουν υπόψη, μαζί με τη φορολογική στρατηγική, τη διατήρηση υγιούς πιστοληπτικής αξιολόγησης και την αποφυγή υπερβολικής μόχλευσης.
Ωστόσο, ένα αυξανόμενο σώμα ερευνών υποδηλώνει ότι οι εταιρείες, αντί να είναι παθητικοί παρατηρητές, αποτελούν μερικούς από τους πιο αποτελεσματικούς arbitrageurs της αγοράς. Το 2000, ο Μάλκολμ Μπέικερ (Harvard) και ο Τζέφρι Βούργκλερ (τότε στο Yale), διαπίστωσαν στενή σύνδεση μεταξύ της καθαρής έκδοσης μετοχών των εταιρειών και των μετέπειτα αποδόσεων του χρηματιστηρίου. Χρονιές κατά τις οποίες οι εταιρείες εξέδιδαν σχετικά περισσότερες μετοχές συνήθως ακολουθούνταν από αδύναμη απόδοση της αγοράς. Ακόμη πιο σημαντικό, οι εταιρείες φαίνεται να εκδίδουν μετοχές ακριβώς όταν οι αποτιμήσεις είναι υψηλές και ειδικά όταν άλλα «σήματα» περί ύπαρξης φούσκας, όπως ένα εύφορο καταναλωτικό κλίμα, βρίσκονται στο προσκήνιο.
Timing
Το timing της αγοράς από τις εταιρείες είναι εντυπωσιακό· το να ξεπερνούν τους επαγγελματίες επενδυτές είναι ακόμη πιο αξιοσημείωτο. Ωστόσο, οι εταιρείες που εκδίδουν ή αποσύρουν τις δικές τους μετοχές το κάνουν με συνέπεια. Το 2022, ο Ντέιβιντ ΜακΛιν από το Georgetown University και οι συνεργάτες του έδειξαν ότι οι εταιρικές πωλήσεις μετοχών και οι επαναγορές προβλέπουν τις μελλοντικές αποδόσεις με μεγαλύτερη ακρίβεια από τις συναλλαγές τραπεζών, hedge funds, αμοιβαίων κεφαλαίων και διαχειριστών περιουσίας.
Τι εξηγεί αυτή την επιδεξιότητα; Μέρος της απάντησης βρίσκεται στην πρόσβαση των εταιρειών σε ιδιωτικές πληροφορίες. Λίγοι είναι καλύτερα τοποθετημένοι από τις ίδιες τις εταιρείες για να προβλέψουν τις μελλοντικές ταμειακές ροές μιας εταιρείας από τους insiders. Όταν μια εταιρεία επαναγοράζει τις μετοχές της, ή όταν οι εργαζόμενοι μετατρέπουν τα δικαιώματά τους σε μετοχές, οι επενδυτές θα πρέπει να δίνουν προσοχή.
Ωστόσο, τα πληροφοριακά πλεονεκτήματα έχουν όρια. Δεν εξηγούν γιατί η έκδοση μετοχών σε εταιρικό επίπεδο προβλέπει τις συνολικές αποδόσεις του χρηματιστηρίου. Επιπλέον, οι αποφάσεις των εταιρειών γνωστοποιούνται δημόσια: αν ήταν απλώς σήματα ιδιωτικής διορατικότητας, οι μιμητές θα έπρεπε να εξαλείφουν γρήγορα οποιαδήποτε απόδοση μέσω arbitrage. Αντίθετα, η επιτυχία των εταιρειών φαίνεται να αντικατοπτρίζει όχι μόνο τι γνωρίζουν, αλλά και τι μπορούν να κάνουν. Είναι ασυνήθιστα καλά τοποθετημένες για να δράσουν όταν εντοπίζουν λανθασμένες τιμολογήσεις.
Ξεκινώντας με το short-selling, οι εταιρείες έχουν έναν φυσικό τρόπο να υιοθετούν αντίθετη άποψη: όταν θεωρούν ότι οι μετοχές τους είναι υπερτιμημένες, μπορούν να εκδώσουν περισσότερες. Για ένα hedge fund που θέλει να εκφράσει παρόμοια άποψη, απαιτείται να σορτάρει τη μετοχή ή να αγοράσει πιο σύνθετα προϊόντα, όπως put options. Αυτές οι στρατηγικές όχι μόνο είναι ακριβές, λόγω τελών δανεισμού ή προμηθειών δικαιωμάτων, αλλά επίσης εκθέτουν τον επενδυτή σε σημαντικές ζημίες και margin calls αν η τιμή της μετοχής αυξηθεί.
Οι κίνδυνοι αυτοί γίνονται ιδιαίτερα έντονοι σε περιόδους μεταβλητότητας, όπως τον Ιανουάριο του 2021, όταν οι ιδιώτες επενδυτές εκτόξευσαν την τιμή της μετοχής της GameStop σε πρωτοφανή επίπεδα. Τα hedge funds δίστασαν να κάνουν short-selling, φοβούμενα ζημίες καθώς οι επενδυτές αγόραζαν μετοχή. Ο διευθύνων σύμβουλος της GameStop, αντίθετα, απλώς εξέδωσε νέες μετοχές.
Πηγή: ΟΤ
